各位老铁，大家好！我是钱研君，今天又在公众号“道达号”上发布最新的研究成果道达研选。

　　本周全球股市表现较差，A股也继续疲弱，其中红利资产的表现尤为弱势。从去年下半年开始，钱研君其实是一直看好红利资产的，在研选福利群以及周记文章中多次提及。不过，最近几个月，钱研君一直在提醒大家，不要追高买入红利资产。

　　近期市场调整幅度较大，反弹随时可能会出现，而成长股在反弹期间通常会表现更好。接下来，继续做一个特别版的分享，我们一起来看一个高成长的赛道减速器行业的基本情况以及投资逻辑。

　　在正式开始之前，还是做个提醒，道达研选周记第29期已经更新了，欢迎大家关注微信公众号“道达号”，然后到赢家学院查看。

　　减速器是连接动力源和执行结构的中间结构。其中，最值得关注的是精密减速器，其可以作为旋转关节发挥传动作用。精密减速器又主要分为谐波减速器、RV减速器和精密行星减速器。

　　根据哈默纳科下游需求拆分，减速器主要应用下游为机器人、半导体设备、航空装备这三个领域，2023年占收入比重分别为49.5%、17.5%和9.6%。近年来，新能源行业需求快速扩张，车载下游收入占比提升至8%左右。

　　减速器市场规模增速较快，但体量稍小，属于利基市场。无论是谐波减速器、RV减速器、精密行星减速器，当前全球市场规模均在20亿美元以下。近年来，中国市场规模分别在25亿元、43亿元、36亿元左右，呈现出小而精的赛道特征。

　　目前减速器的最大下游为工业机器人。国联证券分析认为，工业机器人出货量短期或难出现大的产业趋势带动，不过后续两年，前期新增的机器人刚好到了减速器更换周期节点，工业机器人减速器的存量替换或可能成为新的助力。

　　人形机器人会成为减速器下一个需求拉动点。工业机器人对于精密行星减速器、RV减速器和谐波减速器均会使用到。与此不同，人形机器人关节较小，大负载的场景也相对较少，因此以使用体积小的谐波减速器、行星减速器为主，RV减速器的需求相对较少。

　　根据国联证券测算，乐观假设下，2035年全球人形机器人销量达到200万台，人形机器人对精密行星减速器、谐波减速器市场规模拉动分别为50亿元、423亿元。中性假设下，2035年全球人形机器人销量达到45万台，人形机器人对精密行星减速器、谐波减速器市场规模拉动分别为11亿元、92亿元。

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　　上文提到，精密减速器供需格局类似于利基市场，而利基市场具有以下三个基本特质：

　　1）规模：行业整体市场规模不大，如谐波减速器全球规模整体不超过100亿元人民币。

　　2）供给情况：综合壁垒不低，往往在技术、资金、渠道、品牌等某个维度具有较高的壁垒。

　　第一阶段：简单利基市场。国产份额尚小，下游主导大企业与本土零部件企业建立普通合作关系，整个利基市场仍由海外龙头主导。

　　第二阶段：多元利基市场。国产份额开始提升，下游主导大企业与本土零部件企业合作关系逐步深化，零部件对C端大企业提供定制化服务。国产零部件厂商完成技术或认证的首次突破，市场格局会在短期内出现变动，可能伴随竞争加剧的情形。

　　第三阶段：复杂利基市场。国产占据主要市场份额，下游主导大企业与本土零部件企业共同合作研发新技术产品，整个利基市场仍由海外龙头主导。

　　国联证券指出，当前国内精密减速器处于第一阶段到第二阶段转变的过程。这个过程中，国产减速器龙头会与全球主导企业（如特斯拉）建立优先合作，打破此前全球供应生态圈。随后新一轮洗牌结束，供应格局再次稳定，国内龙头与C端龙头建立深度绑定合作、协同研发。这种环境下，利基市场龙头与客户的黏性也会越来越深。

　　国联证券认为，稳定状态下，国内谐波减速器、行星减速器、RV减速器的利基市场龙头的全球份额往往可以达到25%及以上。因此，国内相关减速器龙头的份额提升空间仍很大。假设中国龙头企业后续成为行业的全球龙头，则全球份额则可能更高。整体而言，国产龙头有望借助人形机器人的产业发展实现突围，成为全球精密减速器市场的主要供应商。

　　免责声明：道达研选是从行业前瞻去挖掘价值信息，整合最热研报主要观点，文章提供的信息仅供参考，不涉及操作建议。据此入市，风险自担！

　　最后再提醒一下，道达研选周记第29期已经更新了，欢迎大家关注微信公众号“道达号”，然后到赢家学院查看。

　　国联证券-人形机器人行业系列报告（七）：人形机器人扩容市场，国产减速器进军国际

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